ウォーシュ時代のFRB — 利下げなしの「最も退屈な」シナリオがむしろ良い理由

ケビン・ウォーシュが60日後にFRB議長に就任する。トランプ政権は利下げを望んでいる。市場は利下げの根拠がないと言っている。CME FedWatchツールには何の変化も反映されていない。

これが今、FRBを取り巻く現実だ。

利下げを正当化できるデータはあるか

ない。少なくとも今は。

雇用データから見よう。最新の数字は予想を大幅に上回った。前月分の下方修正はあったが、労働市場が崩壊しているというシグナルは見当たらない。失業率は依然として低い水準を維持している。週間失業保険申請件数がやや軟調だったが、全体像は「経済成長は依然として堅調」だ。

インフレはより深刻な問題だ。PCEが3%で発表され、次回は3.4%が予想されている。2年物国債利回りは急上昇中だ。

この環境で利下げ？合理的な根拠を組み立てることはできない。

ウォーシュが単なる「トランプの忠臣」になるのではないかという懸念がある。就任早々、政治的圧力に従って利下げするというシナリオだ。

しかし構造的な制約がある。

FRB議長が一人で金利を決めるわけではない。FOMCでの過半数の票が必要だ。現在の経済データが利下げを支持していない状況で、FOMC委員が同意する可能性は低い。委員たちは反発するだろうし、それ以上に恐ろしいのは債券市場の自警団（ボンド・ヴィジランテ）が反発するということだ。

FRBが信頼を失うとどうなるか。利下げしても長期国債利回りがむしろ上昇する。市場が「FRBはインフレを制御する意思がない」と判断すれば、利下げの効果自体が逆転する。住宅ローン金利が下がるのではなく、皮肉にもさらに上がるという事態が生じる。

ウォーシュに与えられた選択肢は事実上一つだ。データに基づく決定を下すこと。政治的圧力に屈すればFRBの独立性が損なわれ、その代償は市場全体が払うことになる。

興味深い点がある。市場が急落するたびに、トランプ政権から何らかの対応が出てきた。

トゥルース・ソーシャルでの発言、政策示唆、停戦発表——トランプは事実上、経済カレンダーに名前を載せている。市場参加者はすでにトランプを市場の「第一の防衛線」として認識している。

このためFRBに過度な役割が求められる必要性は減っている側面もある。財政政策と地政学的管理が市場をバックストップしているなら、FRBが急いで利下げする理由はさらに弱まる。

しかしこの構造にもリスクがある。

2027会計年度の軍事費を50%増額する計画が浮上した。2.5兆ドル規模だ。連邦債務は42〜45兆ドルに達する。「景気刺激策＝家計への小切手送付」というアプローチが繰り返されるなら、それは本質的にインフレ的だ。

現在の金利、原油価格、インフレのすべてが粘着的な状態で、FRBができる唯一の合理的な選択は「何もしないこと」だ。

CME FedWatchツールが示すのはシンプルだ。トレーダーたちは近い将来の金利変動をまったく織り込んでいない。

FRB会議があるたびに「今日FRBは何をするか？」という見出しが出るだろう。しかし現実的には、答えは「何もしない」である可能性が高い。

原油は粘着的。インフレは粘着的。金利は粘着的。住宅ローン金利が6%を下回るには？特別プログラムや補助金のような非正規的手段が必要だろう。そしてそうした手段は新たなインフレ圧力となる。

ウォーシュの時代は、近年で最も退屈なFRB会議の連続になるかもしれない。毎月「今回も据え置き」という結果が繰り返される。しかし投資家の視点からすれば、これは必ずしも悪いシナリオではない。予測可能なFRBは、市場にとって最も消化しやすいFRBだ。

金利が下がらないなら、資産価格は企業業績と経済成長そのもので正当化されなければならない。それはおそらく、より健全な市場の条件かもしれない。