クラウドストライク vs スノーフレーク — 純利益ではなくフリーキャッシュフローで見るべき2つのAIソフトウェア

純利益だけ見ると読み違える2社

まず結論から。クラウドストライクとスノーフレークは、純利益だけ見ると「お金を稼げない会社」に見えるが、フリーキャッシュフローを見ると絵が完全に反転する。そしてまさにここが、個人投資家が最も頻繁につまずく場所だ。

純利益とフリーキャッシュフローは長期的には同じ方向へ収束するはずで、実際そうなる。問題は短期だ。特にフリーキャッシュフローが純利益より大きいとき、多くの人はキャッシュフロー側を無視するため、その差を説明できない。今日はこの2社を同じ物差しで並べて見たい。

選択肢A:クラウドストライク — 「サイバーセキュリティ」という膨らむ問題

クラウドストライクはサイバーセキュリティ企業だ。平たく言えば、企業をハッカーやサイバー攻撃から守る。AIが攻撃をより強力で危険にするほど、強固な防御への需要は増える一方だ。投資家が熱狂する理由はここにある。クラウドストライクは、年々大きくなる問題の只中に座っている。

数字を見よう。時価総額は約1,690億ドル、企業価値は約1,710億ドルで、純有利子負債はほぼない。フリーキャッシュフローは昨年14.5億ドル、過去5年は毎年10億ドル近い。これを純利益と比べると天と地の差だ。純利益で判断すれば「稼げない会社」と結論しかねないが、実際にはフリーキャッシュフローが莫大だ。とはいえ時価総額1,700億ドルに対して、これはフリーキャッシュフローの117倍。キャッシュフローがあってもなお、非常に高い水準だ。

株価の動きも参考になる。6月1日に785ドルの高値を付け、1週間で654ドルまで下げた。速く上げた銘柄は速く下げる。直近3か月の上昇率は51%で、5年の上昇率204%と比べても際立って急な局面だった。

アナリスト推定を当てはめよう。約10年後に1株30ドルの利益を出すと見て22倍を付ければ約660ドル。いまの株価が655〜660ドルだ。つまりアナリストが正しくても、22倍基準では10年後の株価がいまと同じ水準ということ。その間のリターンはゼロに近い。

私のストックアナライザーに入れた前提はこうだ。10年の増収率10%・17%・25%(中央値17.5%)、純利益率とフリーキャッシュフロー率25%・30%・35%、10年後のPER18・21・24、要求利回り9%。結果は低い適正株価145ドル、高い適正株価784ドル、中立の適正株価340ドル — 現在値の半分ほどだ。中立前提どおりなら10年の期待リターンは約1.5%となる。

選択肢B:スノーフレーク — クラウド上の超整理された倉庫

スノーフレークは、企業のあらゆるデータをクラウドの一か所に保存・整理し、AIに使ってより良い意思決定ができるよう助ける。巨大で超整理された倉庫を思い浮かべればいい。ただし箱の代わりにデータが詰まっており、AIツールがほぼ即座にそのデータを取り出す。企業がAIへ走るには、まずデータが整理されている必要がある — これがスノーフレークの売り文句だ。

数字はこうだ。時価総額は約825億ドル、企業価値は約865億ドルで、純有利子負債は約40億ドル。フリーキャッシュフローは昨年12億ドル、過去5年平均で毎年7億ドル。ここでも純利益はマイナス、フリーキャッシュフローはプラスという同じパターンが繰り返される。ただし昨年基準のフリーキャッシュフロー倍率は71倍、5年平均では115倍と、やはり負担の重い価格だ。

バリュエーションを売上でも測ってみよう。スノーフレークは約16.5倍の売上で取引されている。マイクロソフトとグーグルがおおむね8〜11倍の売上であることを踏まえれば、その倍だ。この会社はその2社より速く成長できるか? おそらくできる。だが、だからといってこの価格が自動的に正当化されるわけではない。

簡単な逆算をしてみよう。いま売上約50億ドルにフリーキャッシュフロー11億7千万ドル、マージンは約22%だ。アナリスト推定どおり売上が200億ドル台へ拡大し、マージンが22%から30%まで改善すると甘めに仮定すれば、フリーキャッシュフローは約60億ドル、22倍を付ければ時価総額は約1,320億ドル。現在の830億ドルに対して約35〜40%の上昇 — 10年でならして年3%強だ。私のアナライザーに25%マージン、10年後のPER15・18・21、要求利回り9%を入れると、低い適正株価66ドル、高い適正株価330ドル、中立155ドルとなる。現在値240ドルに対して約3%の期待リターンだ。

並べて見ると

項目	クラウドストライク	スノーフレーク
事業	サイバーセキュリティ	クラウドデータウェアハウス
時価総額	約1,690億ドル	約825億ドル
純有利子負債	ほぼなし	約40億ドル
フリーCF(昨年)	14.5億ドル	12億ドル
株価/フリーCF	117倍	71倍(5年115倍)
純利益	マイナス	マイナス
私の中立適正株価	340ドル(現在655ドル)	155ドル(現在240ドル)
10年期待リターン	約1.5%	約3%

結論:事業は優秀、価格が間違っている

両社とも、私が使う8つの指標で似た絵を描く。低い負債、増収、キャッシュフローの成長は通過するが、株式の希薄化、マイナスの資本利益率、そして極端な倍率が引っかかる。事業そのものはどちらも優秀だ。成長する市場の只中にあり、フリーキャッシュフローは純利益が隠している本当の体力を映し出す。

だが私の結論は、両銘柄とも今の価格では飲み込みにくい錠剤だということだ。アナリストの想定がすべて実現しても10年の期待リターンが一桁台前半にとどまるなら、私はむしろ低コストのETFを選ぶ。良い会社を間違った価格で買えば悪い投資になる — この原則はサイバーセキュリティにもクラウドデータにも例外はない。同じ物差しでパランティアを分析した記事でも、結論はまったく同じだった。

FAQ

Q: 純利益がマイナスなのに、なぜ良い会社と言えるのですか? A: 純利益は減価償却や株式報酬などの非現金費用や会計処理に大きく左右されます。一方フリーキャッシュフローは実際に入って出ていく現金なので、操作が難しいのです。両社とも純利益はマイナスでもフリーキャッシュフローは強く、この場合フリーキャッシュフローの方が事業の本当の体力をよく示します。

Q: どちらか一つ選ぶなら? A: バリュエーションだけで見れば、スノーフレークの期待リターン(約3%)がクラウドストライク(約1.5%)をやや上回ります。ただし両社とも私の要求利回りには遠く及びません。「割安な方」が「十分に安い」を意味するわけではありません。

Q: なぜ今の価格はこれほど高いのですか? A: 両社とも、成長するAI隣接市場のリーダーだという期待が先に織り込まれています。期待が大きいほど倍率は高まり、その分だけ将来の成長をすでに前借りした状態になります。成長は本物でも、価格がその成長を追い越していれば、期待リターンは下がります。