엔비디아 밸류에이션: 지금 이 주식의 적정가는 얼마인가

TL;DR 현재 주가 204달러. 보수적 가정으로 돌린 10년 밸류에이션에서 9% 요구수익률(안전마진 0) 기준 중간 적정가는 250달러(연 11.4% 기대수익), 제 개인 기준인 15% 요구수익률로는 154달러가 나옵니다. 사업의 질은 최상급이지만, 문제는 63%까지 오른 순이익률과 PSR 19.6배가 얼마나 지속 가능한가입니다.

훌륭한 회사와 좋은 매수가는 다른 문제다

엔비디아가 대단한 회사라는 데는 이견이 없습니다. 하지만 투자자에게 남는 질문은 언제나 하나입니다. '이 가격에 사서 원하는 수익을 낼 수 있는가.' 그래서 저는 회사의 서사보다 숫자를 먼저 봅니다.

먼저 이 회사의 '가격'부터 정의하겠습니다. 여기서 가격은 주가가 아니라 시가총액입니다. 주가에 발행주식수를 곱한 값이고, 지금은 5조 달러에 살짝 못 미칩니다.

재무 체력: 대차대조표부터 본다

제가 늘 가장 먼저 확인하는 건 기업가치(EV)입니다. 엔비디아는 EV가 시가총액보다 낮습니다. 이건 갚아야 할 부채보다 손에 쥔 현금이 더 많다는 뜻이고, 대차대조표가 훌륭하다는 신호입니다. 재무구조가 좋은 회사는 좀처럼 무너지지 않습니다.

현금흐름도 봅시다. 지난해 잉여현금흐름은 1,190억 달러였고, 최근 5년 평균은 490억 달러입니다. 순이익보다 낮은데, 이는 더 많은 칩을 만들기 위해 공장 같은 데 돈을 크게 쓰고 있기 때문입니다. 저는 이 부분은 크게 걱정하지 않습니다.

유일하게 마음에 걸리는 숫자, PSR 19.6배

한 가지 신경 쓰이는 지표가 있습니다. 주가매출비율(PSR)이 거의 20배에 육박한다는 점입니다.

이게 왜 중요할까요. PSR은 회사를 서로 비교하기 좋은 잣대입니다. 마이크로소프트나 구글처럼 고마진 사업조차 보통 매출의 8~12배 사이에서 거래됩니다. 엔비디아의 19.6배는 분명한 프리미엄입니다. 다만 강세론이 맞아서 정말 이 붐의 초반이라면, 매출이 크게 뛰면서 이 배수가 정당화될 여지는 있습니다.

수익성: 지속 가능성이 진짜 질문이다

엔비디아 순이익률을 보면 입이 벌어집니다. 10년 평균 52%, 5년 54%, 그리고 최근 1년은 무려 63%입니다. 모든 간접비와 세금을 제한 뒤의 숫자죠.

여기서 제가 던지는 질문은 이겁니다. 이게 장기적으로 지속 가능한가. 10년 전만 해도 50%가 안 됐습니다. 즉 지금은 강력한 가격 결정력에 힘입어 역대급 수익성 구간을 달리는 중입니다. 이걸 무한정 이어간다고 가정할 수 있을까요? 한동안 이어질 수는 있어도 '영원히'가 아니라면, 지금의 밸류에이션을 정당화하기가 쉽지 않습니다.

성장률과 자본수익률: 여기가 진짜 강점

성장 숫자는 압도적입니다. 3년 매출성장률은 연 114%, 5년은 연 67.5%, 10년은 연 47.6%입니다. 게다가 인수합병에 의존하지 않은 성장입니다. 지난 5년간 인수에 쓴 돈은 160억 달러에 불과합니다.

하지만 제가 가장 중요하게 보는 건 자본수익률(ROC)입니다. 이 수치가 높다는 건 회사가 돈을 잘 굴린다는 뜻이자, 이 사업이 '고품질'이라는 정성적 증거입니다. 좋은 회사를 고를 때 저는 항상 높은 자본수익률을 찾습니다.

8가지 체크리스트로 본 결과

제가 쓰는 8개 지표로 점검하면 6개가 통과, 2개가 탈락입니다. 탈락한 두 개는 5년 PER과 5년 잉여현금흐름 배수입니다.

다만 이 둘은 다소 오해를 부를 수 있습니다. 지난 5년간 잉여현금흐름이 워낙 급증한 탓에 배수가 왜곡돼 보이는 거죠. 그래도 여전히 비쌉니다. 잉여현금흐름의 41배, 순이익의 31배 수준이니까요. 나머지 여섯 개는 모두 통과입니다. 자본수익률은 높고, 매출·순이익·현금흐름 모두 최근 5년간 증가했으며 부채도 매우 낮습니다.

솔직히 저는 이런 식으로 두 개만 탈락하는 상황을 좋아합니다. '조금 비싸다'가 유일한 문제라면, 우리가 할 일은 앉아서 제값이 올 때까지 기다리는 것뿐이니까요.

애널리스트는 무엇을 기대하나

애널리스트들의 기대는 굉장히 공격적입니다. 매출이 2,130억 달러에서 향후 4~5년 안에 1조 달러까지 간다고 보고, 순이익도 5배 넘게 늘어난다고 전망합니다. 한마디로 '이 회사는 멈추지 않는다'는 겁니다.

문제는 이게 맞느냐입니다. 이렇게 갑자기 튀어나온 성장은 검증이 더 까다롭습니다. 이 성장이 영구적인 새 표준인지, 아니면 상황이 안정되는 동안 잠깐 나온 오버슈팅인지 항상 의심해봐야 합니다.

제 가정으로 계산한 적정가

그래서 저는 제 가정을 직접 넣어 10년 밸류에이션을 돌려봤습니다. 애널리스트보다 훨씬 보수적입니다.

• 매출성장률: 향후 10년 연 10%, 15%, 25% (애널리스트 대비 터무니없이 낮은 수준이라는 걸 압니다)
• 순이익률: 35%, 45%, 55%
• 10년 뒤 부여할 PER: 20배, 24배, 28배 (시장 평균은 15~16배지만, 자본수익률·성장성·지배력을 보면 분명한 우량주라 더 높게 잡았습니다)
• 요구수익률: 안전마진 없는 9% (순수 내재가치를 보기 위해)

이 가정으로 나온 결과는 이렇습니다. 현재가 204달러에 대해, 낮은 값 115달러, 높은 값 738달러, 중간값 250달러. 솔직히 저는 이 숫자에 좀 놀랐습니다. 생각보다 나았거든요. 중간 가정 기준 오늘 가격에서 연 11.4% 수익률이 나옵니다.

'개인적인' 매수가는 다르다

모건 하우절의 말을 저는 좋아합니다. "개인 재무는 금융보다 더 개인적이다." 위의 9%는 시장의 내재가치를 구하기 위한 숫자입니다. 하지만 제가 개별 종목을 직접 살 때는 훨씬 높은 수익률을 원합니다.

예전엔 12%였지만, 지금 제 재무 상황과 돈을 바라보는 방식이 바뀌면서 저는 개별 종목에 대해 최소 15% 수익률을 요구합니다. 과하다고요? 맞습니다. 하지만 저는 배트를 큰 공에만 휘두르고 싶습니다. 부동산과 사업 등 다른 자산이 있어서, 개별 주식은 큰 안전마진이 확보될 때만 삽니다.

요구수익률만 15%로 바꾸고 나머지 가정을 그대로 두면, 낮은 값 73달러, 높은 값 448달러, 중간값 154달러가 나옵니다. 중요한 건, 이건 제가 엔비디아를 덜 가치 있게 본다는 뜻이 아니라는 점입니다. 그냥 제 개인 기준 안전마진이 더 클 뿐입니다.

그래서 결론은

엔비디아는 훌륭한 대차대조표와 큰 잠재력을 가진 대단한 회사입니다. 다만 제 초록불이 켜졌다는 이유만으로 주식을 사지는 마세요. 핵심은 자기만의 요구수익률을 정하고, 그에 맞는 가격을 계산해, 그 가격이 올 때까지 기다리는 과정입니다.

이미 이 주식을 들고 큰 수익을 봤고 하락이 걱정된다면, 팔지 않고도 수익을 만드는 방법이 있습니다. 엔비디아로 월세 받기: 커버드콜 전략 이해하기에서 이어집니다. 이 모든 판단의 출발점이 되는 강세론과 약세론은 엔비디아 강세론 vs 약세론 총정리에서 다뤘습니다.