램버스와 파브리넷: AI 소형 곡괭이주와 비대칭 포트폴리오

6월, AI 트레이드가 깨지는 것처럼 보였다

6월, 단 며칠 만에 반도체 지수가 약 10% 빠졌다. 세 배로 뛰었던 원전주는 30%를 반납했고, 양자 종목은 거의 반토막이 났다. AI 트레이드가 드디어 무너지는 것처럼 보였다.

그때 마이크론이 실적을 냈다. 매출은 1년 전보다 346% 늘었고, 사상 최고인 85%에 가까운 매출총이익률을 기록했다. 가장 앞선 AI 메모리는 이미 2026년까지 완판됐고, 공급 부족은 2028년까지 이어진다. 이건 버블이 식기 시작하는 신호가 아니라, AI 건설이 오히려 빨라지고 있다는 분명한 증거다.

그렇다면 조정은 문제가 아니라 기회다. 그리고 위험과 보상이 함께 커지는 소형주 구간에서, 나는 두 개의 '곡괭이 장수'를 본다.

램버스: 메모리 세계의 곡괭이 장수, 그런데 반전이 있다

AI 서버에 들어가는 모든 고속 메모리 모듈에는 작은 교통정리 칩 세트가 필요하고, 램버스는 그 세트를 통째로 만든다. 지휘자 격인 RCD 칩이 대표 제품이고, 사실상 3개 회사만 있는 클럽이다. 그래서 어느 메모리 제조사가 이기든 램버스는 AI 건설에서 돈을 받는다.

밑바탕은 완전히 달라졌다. 10년 전 램버스는 적자 나는 특허 라이선스 껍데기였다. 지금은 무차입에 흑자를 내는 칩 회사로, 영업이익률이 마이너스 38%에서 플러스 37%로 돌아섰다.

그런데 예상과 정반대로 움직이는 반전이 있다. 램버스는 메모리 '가격'이 아니라 출하되는 모듈 '개수'로 돈을 받는다. 그래서 메모리가 공급 부족에 빠지고 가격이 치솟으면(마이크론에는 최고의 뉴스다) 오히려 출하되는 모듈 수가 줄어 램버스에는 역풍이 될 수 있다.

이게 이 리스트에서 가장 위험이 큰 이름인 이유이기도 하다. 지금 PER 약 60배에 PEG는 2를 훌쩍 넘고, 여러 불확실성을 동시에 통과하는 중이다. 법무부 조사와 관련해 자료 제출 요청에 응하고 있지만 기소되거나 피고가 된 것은 아니고, 증권 관련 문의도 지금까지는 원고를 찾는 로펌의 낚시일 뿐 제소된 소송은 아니다. 올해 초 최고재무책임자가 떠났지만 회사는 이견은 전혀 없었다고 밝혔다. 그래서 이건 의도적으로 작게 잡는 소형 고위험 포지션이고, 최근처럼 실제 조정이 왔을 때만 담을 가치가 있다.

파브리넷: 가장 순수한 곡괭이

이 바스켓에서 가장 순수한 곡괭이·삽 종목은 파브리넷이다. 파브리넷은 AI 네트워크로 데이터를 실어 나르는 광부품, 즉 데이터센터 안에서 GPU와 스위치를 잇는 트랜시버를 물리적으로 만드는 공장이다. 시스코, 엔비디아, 코히런트, 루멘텀을 위해 만들어 준다. 그래서 어느 브랜드의 상자든 파브리넷이 이긴다.

고객이 쉽게 떠날 수도 없다. 레이저와 광섬유를 사람 머리카락 굵기의 몇 분의 일 수준으로 정렬하는 일은 검증에만 수년이 걸린다. 한 번 파브리넷의 클린룸에서 프로그램이 인증되면 옮기는 일은 느리고 위험하다.

내게는 수요가 진짜 이야기다. 데이터센터 인터커넥트 사업이 지난 1년간 90% 성장했다. 발목을 잡는 건 주문이 아니라 생산능력이다. 수요가 물리적으로 만들 수 있는 양을 훨씬 앞서고 있어서, 거대한 신규 공장을 서둘러 짓고 있다.

다만 이건 본질적으로 얇은 마진 사업이다. 설계는 고객이 소유하기 때문에 매출총이익률 12%를 보고 훨씬 더 큰 걸 기대하면 안 된다. 품질은 다른 곳에서 드러난다. 6년간 매출이 두 배 넘게 늘었고 영업이익률은 8% 미만에서 거의 10%로 올랐으며, 무차입으로 투하자본 대비 약 20%를 번다. 걸리는 점은 규모가 작고 집중돼 있다는 것이다. 엔비디아와 시스코가 합쳐 매출의 절반쯤을 차지한다. 30% 조정 뒤에도 PEG가 약 1.5로 딱히 싸지도 않다. 그래서 이건 광학 트레이드의 작고 위험한 끝단이고, 거기에 맞게 사이즈를 잡되 최근 같은 조정이 진입을 조금 더 수월하게 해 준다.

그래서 어떻게 담을 것인가 — 비대칭 포트폴리오

내가 오늘 이 종목들에 돈을 넣는다면, 바스켓은 이렇게 균형을 잡겠다. 무게는 메가캡에 싣고 소형주로 갈수록 줄인다. 이게 내가 실제 내 포트폴리오를 굴리는 방식이고, 애초에 비대칭이 되도록 설계돼 있다.

작은 베팅은 맞으면 좋고, 틀려도 전체를 끌어내리지 않는다. 램버스와 파브리넷 같은 이름은 상방은 크지만 리스크도 크다. 그래서 이들이 포트폴리오를 지배하게 두지 않는 것, 그게 핵심이다. 조정은 가장 좋은 회사를 더 좋은 가격에 담을 창을 열어 줄 뿐이다.

FAQ

Q: 소형주 상방이 크다면 왜 크게 담지 않나요? A: 상방이 큰 만큼 하방과 불확실성도 크기 때문이다. 램버스는 법무부 자료 요청·증권 관련 문의·CFO 이탈 같은 오버행을 동시에 안고 있고, 파브리넷은 엔비디아·시스코 두 고객에 매출의 절반이 몰려 있다. 이런 이름은 맞으면 크게 보상받지만, 틀렸을 때 포트폴리오 전체를 흔들지 않도록 작게 잡는 게 비대칭 설계의 핵심이다.

Q: 램버스가 가장 위험한 이유는 무엇인가요? A: 사업 구조가 직관과 반대로 움직이기 때문이다. 램버스는 메모리 가격이 아니라 출하 모듈 개수로 돈을 번다. 그래서 메모리가 공급 부족으로 가격이 치솟을 때 오히려 모듈 출하가 줄면 역풍을 맞을 수 있다. 여기에 PER 약 60배의 높은 밸류에이션과 여러 법적·인사 오버행이 겹친다.

Q: 마이크론 실적이 왜 이렇게 중요한가요? A: 6월 조정이 'AI 버블 붕괴'인지 '건강한 되돌림'인지 가르는 신호였기 때문이다. 매출 346% 증가, 사상 최고 수준의 85% 매출총이익률, 2026년까지 완판된 첨단 AI 메모리, 2028년까지 이어지는 공급 부족은 수요가 식기는커녕 가속 중임을 보여준다. 조정을 매수 기회로 보는 논리의 근거가 바로 이 숫자들이다.